日前，江门市地尔汉宇电器股份有限公司(以下简称“地尔汉宇”)在中国证监会网站预先披露招股说明书(申报稿)。

 

　　【资本论财经网综合】据了解，地尔汉宇主营业务为高效节能家用电器排水泵的研发、生产和销售。公司产品包括家用电器排水泵和少量气泡泵、进水阀、水洗机、迷你洗衣机等相关产品。近年来，公司交出了一份漂亮的业绩单，如营业收入复合增长达到68.51%，净利润复合增长更是达到惊人的213.66%。但这份“成绩单”耐不住细看，因为其中问题很多。

 

　　硬伤之一：利润增长“水分”太大

 

　　近年来地尔汉宇虽然交出了一份亮丽的业绩答卷，但由于其对政府优惠及补贴的依赖程度过高，这表明其盈利能力并没有想象中那般强劲。

 

　　招股书数据表明，2009年、2010年和2011年，地尔汉宇营业收入分别为14898..64万元、35577.47万元和42305.12万元，复合增长率达到68.51%；净利润分别为815.59万元、4538.58万元和8023.81万元，复合增长率更是高达213.66%。

 

　　初看之下，这样的表现自然会让人眼睛为之一亮。但如果再细分其净利润构成，难免不让人对其高增长态势产生担忧。招股书数据表明，2009年、2010年和2011年，包括出口退税、政府补贴以及高新技术企业所得税优惠等三项优惠，额度分别达到687.28万元、1869.06万元和3124.95万元，占净利润比例达到84.27%、41.18%%和38.95%。

 

　　对于上述情形，有分析人士直言不讳：“税收优惠以及政府补贴占净利润占比超过四成，依赖程度过高，而这也说明，其利润高增长存在很大的‘水分’。”此前不久，根据创业板年报以及一季报公布的情况来看，之前带着“高增长”面具的创业板公司，部分公司因对税收优惠依赖过度的公司而露出疲态。对此，监管部门再下规定，明确了创业板发行条件中对盈利持续增长的判断标准，同时强调发行人不能对税收存在过度依赖。

 

　　对税收优惠依赖过高而被否的例子也曾出现过。比如，银泰科技2006年、2007年享受税收优惠的金额分别为497.17万元、683.18万元，分别占据当期净利润的61.95%、46.78%，这成为其折戟资本市场的主要原因。

 

　　硬伤之二：“寄生”大客户变数大

 

　　业绩主要依赖三星、惠而浦、美的等客户，一旦出现波动，将会对公司业绩产生巨大影响。

 

　　招股书资料显示，近三年来，地尔汉宇前十客户销售占营业收入比例达到75%～82%之间。通过进一步观察发现，该公司对前三位客户的销售比例一直超过50%。本刊IPO研究组统计发现，2011年，向三星、惠而浦、美的三家公司销售额占前三位，达到22219.46万元，占2011年营业收入52.22%；2010年，销售额“前三甲”仍然为上述三家公司，只不过美的和惠而浦调换了一下座次，销售金额为20385.57万元，占2010年营业收入的57.38%；2009年前三位为三星、美的和韩国大宇，销售金额为7406.39万元，占营业收入的49.79%。

 

　　某券商投行部有关人士分析指出，一般情况下，拟上市公司如果对前五名客户的业务占比超过半数，一般都会引起发审委注意。“对于这类公司，如果无法给出合理解释，恐会影响其最终成功上市。”这位人士说。反观地尔汉宇，对前三名客户的业务占比就已经超过50%，

 

　　公司对大客户的依赖程度过大所造成的风险不言而喻。大客户过度集中或导致的独立性缺失问题，从而导致公司存在着经营风险和持续盈利能力的隐忧，上市后存在业绩变脸的隐患。类似例子不胜枚举，之前的、同属此类情况，公司上市后，业绩马上变脸。恒信移动目前的股价为18.7元左右，与最高值45元相比，有着巨大的差距。

 

　　硬伤之三：典型“夫妻店”

 

　　地尔汉宇股权结构中，家族控股比例过大，这也是监管部门所忌讳的地方。

 

　　招股书资料透露，发行人控股股东石华山直接持有公司62.03%的股份，并通过持有神韵投资间接持有公司5.11%的股份，为公司的控股股东。石华山夫妇合并持有公司68.22%的股份，为公司的实际控制人。按照发行3400万股计算，本次发行后，石华山直接持有公司46.29%的股份，通过神韵投资间接持有公司3.81%的股份，仍然为公司的控股股东；石华山夫妇合并持有公司50.9083%的股份，仍然为公司实际控制人。

 

　　从表面来看，地尔汉宇通过一系列举措，比如制定并实施“三会”议事原则，建立独立董事工作制度等，但由于石华山夫妇由于所占比例过大，仍然能够影响到生产经营以及利润分配决策等。而更深层次的影响则可能是未来出现内部人才的缺乏情形，但又不甘心大权旁落，最终导致企业衰败。