港股市场即将迎来首家持牌汽车金融公司，上海东正汽车金融股份有限公司(下称东正金融)当前正在进行全球发售，预计将于2019年3月26日正式在香港联交所挂牌交易。根据全球发售文件，其计划发行5.33亿股，其中香港发售占比10%，国际发售占比90%，发售价4.2港元至6.3港元，假设发售价为每股H股5.25港元，扣除相关费用后，预计将募资约26.72亿港元(假设超额配股权未获行使)或约30.82亿港元(假设超额配股权获悉数行使)。

　　当前，我国的汽车市场以及汽车金融市场都在快速增长之中，2018年底全国汽车保有量达2.4亿辆，较2017年增长10.51%，同时，我国新车整体汽车金融渗透率(使用汽车金融产品销售的台数占总销量的比重)从五年前的13%提升到了约40%。在这种背景下，作为第一家上市的持牌汽车金融公司，东正金融无疑给市场增加了一个值得关注的标的。

　　估值背后的业绩支撑

　　从成立到上市，东正金融仅花了四年，根据招股书披露的数字，上市后东正金融的预期市值将在89.6亿元至134.4亿元。按照东正金融2018年4.53亿元的净利润，市盈率约为20倍到30倍。有投资人士指出，“从东正金融2016到2018年的营收、利润及全面收益总额及总资产的年均复合增长率来看，其估值不算高。”

　　成立以来，东正金融的业绩迅猛增长，2016至2018年，东正金融的营收分别为3.32亿、4.62亿、8.16亿，净利润达到1.74亿、2.61亿和4.53亿。另据灼炽咨询的报告，2016年到2018年，东正金融的营业收入、利润及全面收益总额、总资产分别以56.7%、61%及53.3%的复合年增长率增长，均高于行业平均水平。

　　东正金融的迅速崛起有赖于其独有的股东优势以及豪车聚焦战略。东正金融的股东正通汽车为专业的豪华车经销与服务商，股东资源能够让东正金融在初期快速拓展客户。与此同时，相较于普通汽车金融市场，豪车市场近年来的成长性更好。2013至2017年，中国豪车金融市场的复合年增长率为33.1%，高于整体汽车金融市场27.4%的复合年增长率。2016-2018年，东正金融发放的豪车贷款分别占到自营零售贷款笔数的81.9%、88.2%、75.7%。

　　目前，东正金融已经形成了一个较为庞大的经销商网络，包括113名正通汽车经销商及1167名外部经销商。值得注意的是，在过去两年，东正金融更加重视外部经销商的拓展。2016、2017和2018年，正通汽车经销商的净增加量分别为7家、9家、13家，而外部汽车经销商的净增加量分别为60、116、916。2016-2018年，向外部客户发放的贷款平均金额分别为15.11万元、16.86万元和20.28万元。

　　值得一提的是，东正金融外部经销商贷款余额占比也在提升。截至2017年末，东正金融向正通汽车客户发放的总贷款余额为45.09亿元，占比85.5%，向外部客户发放的总贷款余额为7.64亿元，占比14.5%，2018年向正通汽车客户及向外部客户发放的总贷款余额分别为59.75亿和20.27亿元，占比分别为74.7%和25.3%。

　　东正金融在招股书中表示，发展多元化汽车经销商是其未来计划，包括拓展豪华品牌汽车经销商、二网经销商、专门从事二手车销售的经销商。业内人士指出，上市能够提高公司内部治理水平，东正金融上市有利于其独立发展，摆脱对于股东正通的依赖，谋求独立发展，此外，东正金融的外部渠道依然是锁定豪车市场，经过过去几年的培育期，无论是渠道布局还是贷款投放都很稳健，有很大的增长潜力。

　　不良率逐年降低、拨备充足

　　东正金融豪车聚焦战略带来的是高客均贷款金额，以及更低的不良率。东正金融零售贷款客户获得的平均贷款本金金额达22万元，远高于同期行业平均水平98411元。同时，与非豪华车相比，豪车有较高的金融产品转化率，购买豪华汽车的人偿债能力较高，因此不良贷款率较低，豪车贷款的不良率在0.2%到0.3%，而非豪车在0.3%到0.7%。据招股书披露，2016至2018年，东正金融的整体不良贷款率逐年下降，从0.37%下降至0.28%，再到0.27%。

　　与此同时，东正金融保持着较高的拨备覆盖率，2018年末的拨备覆盖率为582.29%。同期公司的核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为30.18%、30.18%和31.26%。相较行业平均8-10倍的杠杆率，东正的杠杆率仍有很大的上升空间。

　　现金流方面，2017年东正金融经营活动所用的现金净额为10.62亿元，2018年经营活动产生的现金净额为5.41亿元。出现这一变动的原因是，2017年东正金融收到股东注资，大幅减少拆入资金，而这部分注资在现金流量表中被分类为融资活动。2018年流入5.41亿则是因为除税前利润增加及拆入资金的净增加。

　　东正金融的营运资金主要来源包括已发放贷款产生的回款资金、银行及其他金融机构拆解款项及股东注资等。2017年6月，正通汽车与东风公司根据持股比例向东正金融增加注册资本11亿元人民币。东正金融的注册资本从5亿元增加到16亿元。据招股书披露，截至到2018年底，东正金融拆入资金余额为60.85亿元。

　　随着整体资金面的宽松以及上市募资的进行，东正金融可以获得更多低成本的资金，这将一定程度促进其未来业务的扩张以及利润的增长。

　　目前来看，我国汽车金融市场与其他国家相比，仍有较大的发展空间。就新车整体汽车金融渗透率而言，我国目前的水平在40%左右，而美国为86%、德国75%、法国70%。二手车方面，美国2017年二手车金融渗透率为53.3%，相比之下，中国二手车金融渗透率不超过10%。

　　此外，华泰证券研报指出，在海外成熟市场中，汽车金融公司是汽车金融贷款主要供应方，占比53%;而在中国，汽车金融公司只占28%。汽车金融公司拥有相较于银行更简单方便且要求低的特点，这就意味着汽车金融公司比起商业银行天生就更容易吸引消费者，因此，中国目前汽车金融公司的比例还有很大的上升空间。

　　公安部最新的统计数据显示，截至2018年底全国汽车保有量达2.4亿辆，比2017年增加2285万辆，增长10.51%。其中，私家车(私人小微型载客汽车)持续快速增长，2018年保有量达1.89亿辆，近五年年均增长1952万辆。未来，随着国民收入及人均消费水平的提升，可以预见的是，我国的汽车金融市场，尤其是豪车金融市场，具有巨大的发展潜力。