房地产下滑应将拖累经济增长进一步放缓

尽管未来稳增长政策会加码、美国经济稳步复苏也将支撑外需,但我们认为房地产下滑仍将拖累2015年GDP增速进一步放缓至6.8%、2016年放缓至6.5%。我们预计明年房地产行业会以消化库存为主、而非急于拿地和开工,因此新开工面积可能会再跌10%、给相关行业带来更大拖累。考虑到房地产下滑、重工业生产和制造业投资放缓,地方政府财政困境加剧,明年内需可能仍较为疲弱。决策层有望大力推进基建投资、放松房地产政策,这或许可以在一定程度上缓解上述拖累、但无法完全扭转内需疲弱的格局。由于中国经济体量已显著扩张,经济增长放缓并不会给就业带来明显压力,不过调结构和控杠杆仍将带来挑战。

通缩压力增大、降息、人民币贬值

鉴于经济增速放缓、大宗商品和能源价格下跌,我们预计2015年整体通胀率将继续下行。随着工业部门通缩压力增大,实际利率可能会进一步攀升。因此,我们预计2015年底前央行将再降息40-50个基点,以降低融资成本、减缓不良贷款生成速度。为了避免加剧结构失衡、决策层应不会采用极度宽松的货币政策,但需要避免在跨境资本流入放缓、影子银行监管收紧的情况下货币信贷被动收缩。为了在不同政策目标之间寻求平衡,决策层可能会通过多种方式注入流动性,包括在跨境资本大规模流出时降准。考虑到境内外利差收窄、资本外流加剧,再加上美元强势,我们预计2015年底时人民币对美元汇率将小幅贬值到6.35左右、且双向波动增大。

改革与再平衡

随着政府系统性地推进“以法治国”、房地产下滑进一步拖累经济增长,我们认为未来一年改革的空间和压力都将增大。我们预计决策层将加快推进有利于增长的改革,包括放松服务业和户籍管制,并扩大社保覆盖范围,以促进服务业消费和投资。随着近期房地产和投资下滑、而支持居民收入和消费的政策陆续出台,消费占GDP比重已小幅回升。房地产下滑也有望倒逼地方政府融资、资本市场和国企等领域的改革步伐加快。

硬着陆风险犹存,但不太可能爆发金融危机

我们对2015年经济增速预测面临的风险偏下行。我们估计有15%的概率会出现房地产活动急剧下滑、拖累2015年GDP增速至5+%的风险情形。但考虑到我国居民部门储蓄率较高、资本账户仍大体封闭、银行体系国有成分较高,且政府债务水平依然可控,我们认为短期内中国爆发金融危机的可能性并不大。

作者系瑞银证券中国首席经济学家