股指或持续震荡

中国证券报：如何看待目前的震荡格局？后市行情如何演绎？

余军：近期对A股的压制因素开始显现，主要来自两个方面。一是市场对货币政策进一步宽松预期可能发生变化。近期的舆论有所转向，认为过低的资金价格可能导致资金流入金融资产，而不是流入实体经济，从而可能推升资产价格泡沫。4月以来楼市迅速回暖，一线城市量价齐升，对货币政策进一步放松将产生制约，投资者预期也因此略有调整。

二是监管机构严查股票投资的场外配资活动以及规范场内两融。截至6月17日，场内融资余额约2.26万亿元，今年以来增长1.24万亿元，如果考虑场外各种渠道配资活动，A股投资者的融资规模有望达到4万亿元。即使监管层不加以调控，这样大规模的融资对A股也将逐渐显现拖累效应，直到最后变成不可承受之重。这是因为这4万亿元的融资年平均成本在9%-10%之间，一年的资金成本就是4000亿元左右，而2014年A股税前现金分红也仅仅7800亿元。如果融资规模继续增长，投资者的资金成本再度扩张，除非A股有更显著的成长，不然终将难以承载。这两个因素对现阶段A股造成比较大的压制，股指可能持续震荡。

赵扬：市场震荡频率和幅度加大的主要原因是资金面变化。四月以来，市场新增资金量迅速扩大，特别是在全民炒股潮背景下个人投资者大量入市，加大了市场波动。前期快速上涨后，市场缺乏新的催化因素，监管层对慢牛的态度和举措初见成效，比如降杠杆、IPO提速等等。长期来看，经济转型的主逻辑未发生变化，全球系统性风险仍有待进一步观察，市场整体中枢仍有望继续上行。中期而言，资金驱动是市场最大的逻辑，需要密切关注增量资金变化趋势，融资、减持等关键变量的演变。

李旦：过去几周每到周末多空搏杀剧烈，消息面无外乎是监管层对伞形配资限制、对两融限制、对基金持有创业板窗口指导，经过数周的发酵，至本周累积效应显现，“牛头”被摁下，曾经的龙头股被对折。但是我们也看到除了股市其他领域缺乏明显赚钱效应，资金总会找到新的途径进入股市。对于后市，预计大盘指数经过一段时间调整后仍会上行，A股内在属性决定了牛短熊长，没有慢牛只有快牛，新增资金与筹码供给赛跑，与时间赛跑，只争朝夕，根据过往两轮大牛市时间周期推算，本轮牛市还能维持两到三个季度。

创业板分化明显

中国证券报：近期创业板指数跌幅较大，此前高涨个股也进入调整走势。市场二八格局是否确立？创业板后续走势又将如何？

余军：如果以大小盘这种规模来定义，“二八行情”可能难以成立。据统计，5月以来大盘股、低估值还是大幅跑输小盘、高估值，这种结构差异在近期也没有明显变化。从数据上看，近期市场有个新的特点，即主板里的小市值个股表现更好，它们大多数是传统行业，跟成长行情是有区分的。

对于创业板的逻辑，投资者之间几乎没有分歧，分歧仅在于估值。我们认为，创业板表面上可能有调整，但更多的是分化。对于某些讲故事、炒概念的小市值个股，如果在未来几个季度还看不到其业务爆发性，投资者可能会敬而远之，这些股票的估值可能还有较大下调空间。而对于已经建立业务主线和平台，成长路径已经十分清晰的大市值成长股，未来两三个季度就需要看到业务收入的成长，以及业绩的逐渐兑现。这其中可能有不达预期的成分，但只要业务主线清晰，投资者也可能保持一定的耐心，那么它们的估值也就能够维持。而对于业务超预期增长的，投资者可能还会继续追捧。所以，创业板即使有调整，也还是有投资机会的。未来一段时间既需要坚守新兴成长的龙头个股，也需要做好减法，逐步验证与筛选。

赵扬：符合产业升级方向的科技股和转型股，是本轮牛市的主旋律，并将贯穿牛市始终，这是很难发生变化的。即使市场资金面供过于求的局面被打破，成长股也是相对确定的选择。从这个角度上看，所谓的权重股走强、创业板走弱的二八行情的持续性较为有限。目前创业板的主要问题是前期涨幅过快带来的自发性调整需求和场内资金渐浓的观望情绪。经过一定程度的调整，创业板仍有望继续走强，但内部分化会加大。

李旦：上周权重板块比创业板强，但本周跌幅差不多，并没有出现二八行情格局。这轮牛市的主线是科技创新和改革转型，银行、钢铁等传统行业是非主线，主线股票的涨幅是非主线的数倍，即使同属银行板块，国企混改的交通银行的涨幅也远大于其他银行股。笼统谈二八行情操作性不强，科技创新的代表指数是创业板指数，本周出现自2015年初以来的最大回撤，分时图看呈中期调整趋势，创业板整体PE已达130倍，进一步提升空间有限，也有系统风险，创业板即将进入到个股时代。

成长股仍受青睐

中国证券报：个股表现分化明显，投资者应关注哪些方向和主题投资？如何控制风险？

余军：A股下半年的投资方向仍然是成长，但是各种主题、风格板块都有表现的可能。比如，目前市场比较认可的主题可能是国企改革、央企合并、地方国企资产整合等，都是市场尽力寻找的机会。尽管如此，我认为国企改革仍然难以作为A股的投资主线。国企改革的目的是提升国有企业、国有控股上市公司的运作效率，这在供给过剩、需求相对不足的宏观背景下，对经营业绩的提振作用比较有限。相比之下，成长与转型仍是最认可的投资主线。结合新需求的改革题材，比如教育改革、体育改革等，可能更受投资者青睐。

个人对A股市场总的看法是，比较顺畅的上涨阶段已经过去，未来仍有上涨空间，但波动会加剧。如果投资者杠杆过高，可能经受不住市场颠簸，因此降低投资杠杆是当务之急。而在投资风格与标的选择上，加杠杆的投资者也需要改变跟风炒作各种题材的做法，转移至自己更为熟悉和更有信心的股票，即使在市场波动时，也可以灵活应对。

赵扬：震荡行情下，投资者应该关注持续性主题和确定性个股，尽量回避“故事性”太强的标的，选择主业有较强支撑的品种。除了“互联网+”外，相对更加看好制造业升级的机会，如高端装备、军工、生物医疗等板块。另外，转型确定的轻资产传统产业和主业确定的国企改革标的，也可以适当关注。由于市场震荡还将持续，杠杆较重的客户需要警惕风险，可以考虑适当降低杠杆比例。

李旦：当前市场处于调整期，这轮牛市又是杠杆牛市，调整的时候波动幅度比过往牛市更剧烈，投资难度加大，建议投资者通过控制仓位，以应对大盘风险；精选个股，以应对板块分化。对于偏好加杠杆或配资的投资客，更应保守对待，谨慎使用杠杆。下半年更看好军工板块、国企改革和健康医疗产业的机会。到目前为止创业板中没有进行定增并购重组的公司已经不多了，下阶段这类公司值得多加关注。

近期大盘大幅下跌，个股分化日益明显。如何看待大盘大幅下跌？市场风格是否会转化？本期财经圆桌邀请博时基金宏观策略部高级策略分析师余军、光大证券策略分析师赵扬、中信证券财富管理中心总经理李旦三位嘉宾，就此展开讨论。

(中国证券报)