几经波折，美锦能源(000723.SZ)在3月18日公布了重大资产重组预案。

    根据预案公告，美锦能源拟通过发行股票及支付现金的方式，拟购买美锦集团持有的汾西太岳76.96%的股权、东于煤业100%的股权、美锦煤焦化100%的股权、天津美锦100%的股权以及大连美锦100%的股权，上述标的资产预估值合计约为101.18亿元。

    值得注意的是，此次注入的煤矿资产中，三大资产负债率高企，其中东于煤业2012年负债率70.58%；天津美锦负债率更是高达96%；美锦煤焦化则为74.70%，负债额高达76亿元，2012年全年业绩亏损。按照估值，瘦煤吨煤资源价款达到50元，贫煤则估至30元。多位煤炭行业分析师均称：“交易煤炭资产方面收购价格略高。”

    半年前，美锦能源注入大股东美锦集团旗下资产的首个重组方案被迫终止，此次推出的新方案比2012年披露的预案减少了两项标的资产，收购价格缩减了66亿元。

    美锦能源称，此次重组完成后，在焦化业务的基础上经营范围将增加煤炭开采与销售业务，焦炭产能将提高到420万吨/年，且还有筹建焦炭产能150万吨/年，增加煤炭资源保有储量38628万吨。

    由于焦炭市场低迷，销售价格下降，美锦能源预计2012年全年亏损2800万元至3300万元。美锦能源以百亿的价格收购大股东五项煤炭资产也被业内人士认为是“为了解决历史问题”，即焦化亏损问题。

    重组遇阻

    重组并非一帆风顺。早在2012年2月，美锦能源就公布了重大资产重组预案，拟购买美锦集团及关联自然人持有的约167.05亿元的资产。

    然而，重组拟收购标的公司矿井扩建项目预计短期内环评批复无法办理完毕，这成为重组进展的“绊脚石”。最终，美锦能源在2012年8月份终止重组事项，第一次重组交易至此“流产”。

    半年多后，美锦能源再次推出重组新方案，去掉了两处原定收购的资产。

    根据公告显示，此次仍因为环评批复取得、开工建设及投产的时间存在较大不确定性，以及国有土地使用权由美锦能源收购后还要注入美锦煤焦化的手续复杂且流程较长，上次被列入拟收购资产的锦富煤业100%的股权和一处国有土地使用权在本次收购资产中未能被列入。收购价格也因此缩水66亿。

    尽管重组频频受阻，美锦能源仍尽力试图让描绘的蓝图成为现实。

    在本次重组交易前，美锦能源从事炼焦业，通过美锦煤焦化拥有的焦炭生产能力为80万吨/年。交易完成后，焦炭产能将提高到420万吨/年，本次拟注入煤矿全部达产后煤炭生产能力为300万吨/年。同时增加煤炭开采与销售业务，美锦能源方面称将初步形成了煤焦一体化的产业链。

    估值存疑

    尽管美锦能源公告显示，此次资产重组有利于提高资产质量、改善财务状况以及增加盈利能力，但注入的大股东旗下五大资产中的“不良焦炭资产”及其估值受到质疑。

    从焦炭资产来看，收购的美锦煤焦化目前焦炭产能为340万吨，其中包含全资子公司美锦煤化工的180万吨产能。美锦煤焦化2012年亏损2.8亿元，对此，东北证券煤炭分析师王师曾称：“弱于目前上市公司的焦化资产盈利能力。”

    另一注入资产天津美锦则为焦炭贸易企业，2012年营业收入为21.1亿元，但净利润仅为84万元。注入的煤矿资产负债率也是高企。其中东于煤业2012年负债率为70.58%，天津美锦2012年负债率达到96%，美锦煤焦化负债率则为74.70%，负债额为高达76亿元。大连美锦2012年归属母公司的净利润也仅为54万，2011年亏损344万。

    此外，多个煤矿仍处于基础建设期，汾西太岳和东于煤业两个煤矿均未投产。美锦能源方面也进行了风险提示：“如煤矿不能按计划正式投产，焦炭市场价格持续低迷，则本次注入资产的盈利能力将受到一定影响。”

    根据公告对注入资产的估值，也高得让不少业内人士咋舌。其中东于煤业及汾西太岳的评估增值率分别高达1701%、3239%。[page]

    东于煤业煤种为贫煤、贫瘦煤、无烟煤，可采储量1.23亿吨，设计产能150万吨。按照评估价格35.7亿元计算，评估增值率1701%，吨可采储量收购价格近30元/吨。而汾西太岳煤种为焦煤，可采储量0.7亿吨，设计产能150万吨。按照评估价格36.1亿元计算，评估增值率3239%，吨可采储量收购价格高达51.57元/吨，吨产能收购价格为2406元/吨。

    一位不愿透露姓名的煤炭分析师称：“与煤炭行业最近两年发生的恒源煤电和山煤国际资产收购相比，美锦能源煤炭资产方面收购价格的确偏高。”

    而美锦能源则表示：“东于煤业、汾西太岳总体评估采用资产基础法，其中采矿权采用折现现金流法作为评估方法。矿权预估增值幅度较大，主要因原始取得成本较低，导致预估增值高。”